Začátek 21. století byl svědkem pokroku modelu Fed jako metodiky oceňování akcií ze strany gurusů Wall Street a finančního tisku. Model Fed porovnává výnosy akcií versus výnosy dluhopisů. Zástupci téměř vždy poukazují na následující tři atributy, které vysvětlují jeho popularitu:

• Je to jednoduché,
• Je podloženo empirickými důkazy a
• je podpořeno finanční teorií.

V tomto článku se podíváme na základní myšlenky Fed Modelu - jak funguje a jak byl vyvinut. Budeme také diskutovat o výzvách k jejímu úspěchu a teoretické spolehlivosti.

Co je model Fed? Fed Model je metodika oceňování, která uvádí, že existuje vztah mezi výnosy z výnosů na burze (typicky indexem S & P 500) a desetiletým výnosem dluhopisů do splatnosti (YTM). Výnosy z akcií jsou očekávané zisky v příštích 12 měsících děleny aktuální cenou akcií a v tomto článku jsou symbolizovány jako (E ₁ / P _S ). Tato rovnice je inverzní známým dopředným poměrem P / E, ale pokud je v této výnosové formě uvedena, vyzdvihuje stejnou koncepci jako výnos dluhopisu (Y _B ) - tedy pojem návratnosti investice.

Někteří zastánci modelu Fed si myslí, že výnosový vztah se mění s časem, takže se používá průměrné srovnání výnosů každého období. Zdánlivější je metoda, při níž je vztah pevně stanoven na konkrétní hodnotu nula. Tato technika je označována jako přísná forma modelu Fed, protože říká, že vztah je přísná rovnost.

V přísné podobě je vztah takový, že výnos dopředného zásob se rovná výnosu dluhopisu: (E 1 / P S - Rozdíl v (E 1 / P S ) - Y B < > = 0, Alternativně poměr (E 1 / P S ) / Y B = 1. model je, že dluhopisy a akcie jsou konkurenčními investičními produkty. Investor neustále vybírá mezi investičními produkty, protože relativní ceny mezi těmito produkty se mění na trhu. Původy Název "Fed Model" byl vyroben odborníky z Wall Street koncem 90. let a je důležité poznamenat, že tento systém není oficiálně schválen Federální rezervní radou. 22. července 1997 představila zpráva "Humphrey-Hawkinsova zpráva" Fedu o úzkém vztahu mezi dlouhodobými výnosy Treasury a výnosem výnosů S & P 500 v letech 1982 až 1997 (obr. 1).

Ocenění akcií a dlouhodobá úroková míra

Obrázek 1 Poznámka:

Poměr zisku a ceny vychází z konsensuálního odhadu příjmů I / B / E / S International, Inc. 12 měsíců.Všechna pozorování odrážejí ceny v polovině měsíce.

Zdroj:

Rada guvernérů Federální rezervní soustavy Zpráva o měnové politice Kongresu podle zákona o úplné zaměstnanosti a vyrovnaném růstu z roku 1978; 22. července 1997 // www. federalreserve. gov / boarddocs / hh / 1997 / červenec / FullReport. pdf Krátce poté v letech 1997 a 1999 vydal Ed Yardini v Deutsche Morgan Grenfell několik výzkumných zpráv, které dále analyzovaly tento vztah výnosu / výnosu dluhopisů. On pojmenoval vztah "Fed je model oceňování zásob", a jméno uvízlo.

Původní použití tohoto typu analýzy není známo, ale porovnání výnosů dluhopisů versus srovnání kapitálových výnosů bylo v praxi používáno dlouho předtím, než je Fed rozbalil, a Yardini začal tento nápad uvádět na trh. Například společnost I / B / E / S zveřejňuje výnosy z minulých výnosů na S & P 500 versus 10leté pokladně od poloviny 80. let. Dalo by se předpokládat, že kvůli své jednoduchosti byl tento typ analýzy pravděpodobně používán ještě předtím. Ve svém příspěvku z března 2005 s názvem "Poměr trhu a výnosů: výnosy, výnosy a průměrná reverzace" Robert Weigand a Robert Irons komentují, že empirické důkazy naznačují, že investoři začali používat model Fedu v šedesátých letech minulého století poté, co Myron Gordon popsal Model výplaty dividend v klíčovém papíře "Dividendy, výnosy a ceny akcií" v roce 1959. Použitím modelu

Model vyhodnocuje, zda je cena zaplacená za rizikovější peněžní toky získaná ze zásob vhodná porovnáním očekávaných návratových opatření každé aktivum - YTM pro dluhopisy a E

1

/ P S _{pro akcie.} Tato analýza se obvykle provádí na základě rozdílu mezi dvěma očekávanými výnosy. Hodnota rozpětí mezi (E ₁ / P

S _{) - Y} B _{udává velikost nesprávného ocenění mezi těmito dvěma aktivy. Obecně platí, že čím větší je spread, tím levnější akcie mají být relativní vůči dluhopisům a naopak. Toto ocenění naznačuje, že klesající výnos dluhopisů určuje pokles zisku, který nakonec povede k vyšším cenám akcií. To znamená, že P} S _{by se měl zvyšovat pro jakýkoli daný E} 1 _{, když výnosy dluhopisů jsou nižší než výnos akcií.} Někdy finanční investoři neopatrně nebo možná nevědomky říkají: "Zásoby jsou podhodnocené podle modelu Fedu (nebo úrokových sazeb)." I když je to pravda, je to nedbalé, protože to znamená, že ceny akcií budou vyšší. Správným výkladem srovnání mezi výnosem akcií a výnosem dluhopisů není to, že akcie jsou levné / drahé, ale zásoby jsou poměrně levné / drahé _relativně dluhopisů. Může se jednat o to, že akcie jsou drahé a cenově efektivní, aby daly podhodnocené výnosy nižší než jejich průměrné dlouhodobé výnosy, ale dluhopisy jsou ještě dražší a cenově výhodné, aby doručily výnosy, které jsou daleko pod jejich průměrnou dlouhodobou návratností.

Mohlo by být možné, že akcie budou nadále podhodnocovány podle modelu Fedu, zatímco ceny akcií klesnou ze svých současných úrovní. Pozorovací Výzvy

Opozice vůči modelu Fed byla založena na empirických, pozorovacích a teoretických nedostatcích.Za prvé, ačkoli zdá se, že výnosy z akcií a dlouhodobých dluhopisů korelují od šedesátých let kupředu, zdá se, že daleko od korelovaných nebyly před šedesátými léty.

Také se mohou vyskytnout statistické otázky o způsobu výpočtu modelu krmiva. Původně byla statistická analýza provedena pomocí obyčejné regrese nejmenších čtverců, ale zdá se, že výnosy dluhopisů i akcií jsou společně integrovány, což by vyžadovalo jiný způsob statistické analýzy. Profesor Javier Estrada napsal v roce 2006 článek nazvaný "The Fed Model: The Bad, The Worse, and the Ugly", kde zkoumal empirické důkazy pomocí vhodnější metodologie kointegrace. Jeho závěry naznačují, že model Fedu nemusí být tak dobrým nástrojem, jak byl původně myšlen. Teoretické výzvy Oponenti modelu Fed také představují zajímavé a platné výzvy k jeho teoretické spolehlivosti. Obavy vznikají při porovnávání výnosů akcií a výnosů dluhopisů, protože Y

B

je vnitřní míra návratnosti (IRR) dluhopisu a přesně představuje očekávanou návratnost dluhopisů . _{Pamatujte, že IRR předpokládá, že všechny kupony vyplacené po dobu životnosti dluhopisu jsou reinvestovány na Y} B _{; zatímco E} 1 _{/ P} S _{není nutně IRR akcií a ne vždy představuje očekávanou návratnost akcií.} Navíc E ₁ / P

S _{je reálný (inflace-upravený) očekávaný výnos, zatímco Y} B _{je nominální (neupravená) vrátit se. Tento rozdíl způsobuje rozdělení očekávaného srovnání výnosů.} Oponenti tvrdí, že inflace nemá vliv na akcie, jako jsou dluhopisy. Obvykle se předpokládá, že inflace bude převedena na držitele akcií prostřednictvím výdělků, ale kupony držitelům dluhopisů jsou pevně stanoveny. Když tedy výnos dluhopisů vzroste z důvodu inflace, P _S není ovlivněn, protože výdělky vzrostou o částku, která kompenzuje toto zvýšení diskontní sazby. Stručně řečeno, E

1 _{/ P} S _{je skutečně očekávaná návratnost a Y} B _{je nominální očekávaná návratnost. V obdobích s vysokou inflací proto Fed Model nesprávně tvrdí, že má vysoký výnos akcií a snižuje ceny akcií, av nízké inflaci nesprávně tvrdí nízké výnosy akcií a zvyšuje ceny akcií.} Výše ​​uvedená okolnost se nazývá iluze inflace, kterou Modigliani a Cohn uvedli ve svém dokumentu z roku 1979 "Inflace, racionální ocenění a trh". Bohužel, inflační iluze není tak snadná, jak se zdá, že by se mělo jednat o korporátní výdělky. Některé studie ukázaly, že velká míra inflace přechází na zisky, zatímco jiní ukazují, že velmi málo. _{Bottom Line} Fed Model může nebo nemusí být velmi dobrým investičním nástrojem, ale jedna věc je jistá: Pokud si myslíte, že akcie jsou reálnými aktivami a inflačními penězi až do výdělku, pak nemůžete logicky investovat svůj kapitál založené na modelu Fed.